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反向并购的市场时机效应及其经济后果分析——基于“天神娱乐”案例研究

作者: 发布时间:2019-11-13 11:26:35 阅读: 103 次

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反向并购的市场时机效应及其经济后果分析——基于“天神娱乐”案例研究

 

摘要:对于非上市企业来说,企业股东通过对另一家已经上市的公司进行收购,实现对其的股权控制,完成公司上市,则可以被称为“反向并购”。本文在对企业上市中所选取的“反向并购”手段进行研究中,以国内游戏娱乐企业“天神娱乐”为研究背景,通过其借壳上市、商业并购手段进行分析,对反向并购的市场时机进行研究,并分析其可能带来的经济后果,从中探究反向并购在市场中的特点。

关键词:反向并购;借壳上市;商誉风险

 

前言:反向并购作为企业上市的另一种常见手段,在研究领域一般会引入“壳公司”或者“壳资源”等相关概念,以此来描述取得上市资格前后阶段企业的状态。对于企业来说,不同的壳公司形态所带来的企业反向并购影响也会有所不同,同时受到并购对象公司的经营状况的影响,企业在进行反向并购的时机选择和上市资格获取,也将采用不同的手段。

一、天神娱乐反向并购案例回顾

(一)借壳上市

2010年成立于北京的天神互动科技有限公司是现在大连天神娱乐有限公司的前身,经过十年发展,该公司已经成为国内一线的游戏娱乐公司,公司主打网页游戏产品,其款网页游戏《傲剑》于2010年年底正式上线运行,受到广泛好评,成为国内首屈一指的网页游戏产品。与此同时,天神娱乐企业还利用资本运作手段,通过并购、投资等手段成立了多家潜力子公司,为企业发展奠定基础。经过数年发展,公司已经出具规模,同时也具备了一定的上市基础。从企业的管理结构也可以看出,公司管理者、产品开发者均为企业股东,这也为公司上市提供了先天条件。对于企业高层来说,在积极筹划上市事宜时通过分析,得出了利用IPO上市的周期漫长,不符合企业定位这一结论。对于互联网企业来说,这种上市方式也难以在资本市场当中抢占先机,因此公司内部决定,通过借壳上市手段,进行快速上市,完成短期内的资源整合,快速抢占市场。基于这一考虑,天神娱乐公司开始积极筹划,寻找可供借壳的对象企业。此时恰逢大连科冕木业集团经营业绩逐年走低,该企业作为地板生产和销售为主营业务的上市公司,经过多年经营不善,最终于2013年出现巨额亏损,并由于受到政策和市场环境的双重影响,使得该公司成为了优质的壳资源,并作为天神娱乐集团的借壳目标。

天神娱乐集团在2014年年初通过与科冕木业的股权置换,完成了针对科冕木业的股权持股,天神娱乐集团则通过强势的市场研发能力,拓展了企业前景,已完成的股权估值超过了25亿元人民币,增值率则一度达到了惊人的725%。2015年年初,天神娱乐公司正式更新科冕木业名称,更改为大连天神娱乐有限公司,正式完成借壳上市。

(二)连环高估值并购事件

天神娱乐于2016年六月,利用总对价44亿元人民币,并购了幻想悦游公司和和润传媒两家公司,前者为市场上知名的游戏公司,并购股份达93%,后者为经营多年的影视公司,并购股权超过96%[1]。纵观近年来天神娱乐的并购历程可以看到,在2015-2016的两年之间,天神娱乐完成并购的游戏类型公司超过四家,估值溢价更高可达27倍,这一并购行为也一度将天神娱乐推至市场和舆论的风口浪尖。

二、反向并购的市场时机效应

天神娱乐在反向并购和借壳上市方面所取得的成功是引人注目的,同时也表现出了天神娱乐在对市场发展和借壳上市方面精准的时机把握。本文通过对天神娱乐公司的经验进行总结后,对天神娱乐在反向并购方面的时机效应经验进行了总结。

(一)反向并购的流程把握

通过观察天神娱乐的借壳上市经验可以看到,在进行借壳上市时,天神娱乐对于反向并购的流程把握以及壳资源的时机控制都有着十分独到的特色。笔者对天神娱乐进行总结后发现,天神娱乐的反向并购主要具备以下特征。首先,天神娱乐所进行的反向并购,事实上是遵循了一般借壳上市企业的特征,通过控制权转移,主经营业务变化以及注册地址变更来完成的;其次,在进行流程把控方面,天神娱乐的经验也值得借鉴和反思。天神娱乐拥有得天独厚的股权结构优势,企业股东同时作为企业管理者和核心技术掌握者,这使得企业开展由上至下的改革和发展更加便利。借助这一优势,企业在发展当中,通过对发展经验总结和发展轨迹的前瞻,进行了全面严谨的企业战略制定[2]。随后从企业战略角度出发,通过第三方中介机构,设定了专门的资产重组对象和交易策略战略,以此来奠定了企业发展借壳上市的基调。随后,企业运用敏锐的市场嗅觉,完成了对科冕木业这一优质壳资源的探寻,并紧抓机遇,完成了交易谈判和公司改组,最终作为买壳方,天神娱乐快速剥离了原企业的不良资产,完成了“新”公司上市。

(二)精准选择上市方式

对于非上市企业来说,在发展过程中筹划上市,一般有两种方式可供选择,一种是常规的IPO方式,另一种则是本文案例中天神娱乐所选择的反向并购方式。两种方式在其所处的市场环境和应用效果方面差异显著。相较于反向并购方式,IPO方式是一种应用十分广泛的上市方式,这主要是由于IPO上市中的企业发行溢价极高,对于企业来说,其股东收益也就更高。但是在具体的上市流程方面,IPO受到资本市场制约,对于企业来说,需要进行十分严格的市场审查,并且在《中华人民共和国公司法》中,对于IPO上市也有着明确的股本要求,同时企业还需满足多年连续盈利这一要求。在证监会的规定中,企业IPO上市要求同样严格,因此大部分民营企业事实上很难满足IPO上市的财政需求。与之相对的,反向并购在针对企业的上市规划方面,具有更加明显的优势,对于部分民营企业来说,其成本低、时间短、风险小的特点,更符合其上市优势。天神娱乐在进行上市方式选择时,就是充分权衡了两种上市方式之间的利弊,并结合了自身互联网企业的特点,明确了互联网企业在市场当中的地位,从而精准地确定了反向并购这一上市方式,最终保证了企业自身在融资市场中的价值。

(三)合理运用政策环境优势

随着融资环境的不断发展,我国市场环境中利用反向并购实现上市的企业也逐年增多。而受到市场环境的影响,国内的相关法律法规需要不断完善,以此来解决市场中的纠纷问题。与市场发展相对应的,我国在进行市场并购法律法规的制定方面也处于逐渐完善阶段,在法律法规之中,主要通过政策性文件和法律条款,明确企业上市条件、企业产权性质和并购行为主体等,通过严格规范,使得市场上企业所开展的反向并购逐步走向正规,进一步促进了企业在上市条件方面完善,不断与国际环境完成接轨[3]。并保证企业在开展反向并购上市时能够做到有法可依。天神娱乐在进行借壳上市时,同样精准地把握和利用了政策环境中的相关法律法规的完善,并且利用相关法律,保障了企业在借壳上市过程中的根本权益。例如我国在2011年完成了对《上市公司重大资产重组管理办法》的修订,修订内容中明确提出了企业在进行股票发行时应当具有标准趋同这一要求,且强调了借壳上市的企业资产标准,使得天神娱乐在上市过程中有法可依;而在2013年,又出台了《关于在借壳上市审核中严格执行公开发行股票上市标准的通知》,其中规范了拟上市公司在选择借壳上市时的把关条件,并促进了借壳上市标准逐渐朝向IPO趋同和完善。这一政策条款的出现,保证了天神娱乐在上市过程中的各项基本原则,提升了天神娱乐借壳上市的价值。

三、反向并购的经济效果分析

(一)反向并购的资产“泡沫化”趋势

随着天神娱乐在上市和市场发展中不断取得了不俗的成绩,在经济市场领域对于天神娱乐的舆论评价也逐渐增多,部分经济专家认为,天神娱乐在经济市场中所选择的反向并购方式,对于其经济发展弊大于利,其所开展的连环并购行为,是一种十分冒险的行为,容易造成严重的经济风险。除了部分经济学家对于天神娱乐所进行的理论分析和预估外,2016年年底,市场监管部门也开展了对于天神娱乐的广泛关注。其中深圳证券交易所便根据当时天神娱乐的并购行为对其发出了《关于大连天神娱乐股份有限公司重组问询函》(简称《问询函》),在函内要求天神娱乐对其重组后的公司总资产占比、净资产占比情况进行说明。天神娱乐在接收到问询函后,对重组完成后的相关信息进行了时间的回复,并在接收访谈中,对标的公司的优质资产和业务延伸进行了分析,以此来解答市场环境和监管部门对于企业存有的疑虑。但是这一事件也表明了十分深刻的问题,即企业在进行反向并购后,对于其内部资产可能存在“泡沫化”这一问题。国内行业观察人员认为,对于类似于天神娱乐这类借壳上市的公司来说,其公司所推出的面向市场的产品,缺乏亮眼和消费吸引力,因此难以实现对于标的公司产业的革新,因此在经济后果方面,不可控因素也较多。

(二)反向并购的企业负商誉问题

对于反向并购的企业来说,商誉认定是一种能够提升企业超额利润的潜能,因此在进行会计处理时,反向并购上市企业所拥有的商誉价值需要与企业所承担的合并成本以及净资产进行公允差计算,从而利用简单算法,明确企业在上市过程中的账面价值[4]。但是受到宏观的经济市场因素影响,企业在进行股票发行时难以保证股价不会出现大幅度的波动,一旦发生波动或者出现不稳定现象,那么企业就无法通过经济市场和企业商誉来对企业的公允价值进行体现。因此在这种环境之中,企业受到成本公允的计算制约,最终造成商誉价值受到严重阻碍。在结合相关材料后笔者发现,截至2015年年底,天神娱乐的商誉已经超过了35亿元人民币大关,占总资产比例高达50.2%,而这一过高的商誉宗旨的攀升,也使得天神娱乐在发展中势必会面临商誉减值这一风险。

结论综上所述,天神娱乐作为国内知名的游戏制作和游戏运营公司,其于2013-2015年间所完成的反向并购借壳上市,积累了宝贵的经验,对于今后的企业发展来说具有指导意义。但与此同时还需认清,反向并购在商业模式中的特殊性,企业在选择反向并购时需要充分了解其所带来的经济后果,理性选择。

参考文献

[1]张玉. 天神娱乐上演连环高估值收购  商誉存减值隐忧[N]. 中国经营报,2016-07-25(D04).

[2]王雪.对反向并购会计处理的分析与思考[J].边疆经济与文化,2015(09):20-21.

[3]张然,陈思,雷羽.SEC意见信与财务造假——基于中概股危机的实证分析[J].会计研究,2015(07):11-17+96.

[4]吴君民,储沛瑶.浅析反向并购中合并商誉的初始计量[J].商业会计,2013(09):11-13.